PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化緣何“外熱內(nèi)冷”
PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化緣何“外熱內(nèi)冷”
億誠(chéng)建設(shè)項(xiàng)目管理有限公司作為專業(yè)PPP項(xiàng)目咨詢機(jī)構(gòu),擁有十年行業(yè)豐富經(jīng)驗(yàn),如果您有任何關(guān)于PPP項(xiàng)目咨詢的問(wèn)題,可以撥打4001830060(全國(guó)免費(fèi)電話)進(jìn)行咨詢。
當(dāng)前政策支持的熱情與市場(chǎng)反應(yīng)冷淡之間的落差,在PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化推進(jìn)中顯得異常扎眼。從發(fā)改委、財(cái)政部到交易所等監(jiān)管層出臺(tái)了一系列文件推進(jìn)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化落地,市場(chǎng)發(fā)展政策氛圍暖意融融。但現(xiàn)實(shí)卻是,無(wú)論發(fā)行人還是投資人似乎仍在觀望,迄今為止,僅發(fā)行了6單PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品,是數(shù)萬(wàn)單入庫(kù)PPP項(xiàng)目中的滄海一粟。
如此大的反差,背后有著怎樣的癥結(jié)?
面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配矛盾
“目前市場(chǎng)最主要的矛盾在于風(fēng)險(xiǎn)與收益無(wú)法匹配。”發(fā)改委、財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫(kù)專家張繼峰向上證報(bào)記者分析,對(duì)于投資者而言,相應(yīng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)下要求有更高的收益率無(wú)可厚非,但發(fā)行方又無(wú)法調(diào)高PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資人的收益率。一方面PPP項(xiàng)目不是暴利品種,現(xiàn)金流有限;另一方面,做成ABS產(chǎn)品的利率不能高于原先融資成本的利率,否則發(fā)行方?jīng)]有動(dòng)力去做。
有公募基金人士告訴記者,在考慮投標(biāo)ABS產(chǎn)品時(shí),通常會(huì)因?yàn)槠淞鲃?dòng)性較差、風(fēng)險(xiǎn)不確定而要求比同期限、同評(píng)級(jí)的短融、中票利率再高出50個(gè)基點(diǎn),但發(fā)行方為了壓低成本,并不愿意接受這么高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
“如果是使用者付費(fèi)項(xiàng)目,最大的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于市場(chǎng)。”張繼峰說(shuō),早期落地的PPP項(xiàng)目基本是BOT模式(建設(shè)-經(jīng)營(yíng)-轉(zhuǎn)讓,即“特許經(jīng)營(yíng)”),不是現(xiàn)在的政府付費(fèi)或政府補(bǔ)助,而是真正的使用者付費(fèi)。由于市場(chǎng)的不確定性,這類項(xiàng)目的現(xiàn)金流也有很大的不確定性,投資人和金融機(jī)構(gòu)會(huì)非常謹(jǐn)慎。
中國(guó)國(guó)際工程咨詢公司研究中心主任李開孟在接受上證報(bào)記者專訪時(shí)道出了市場(chǎng)的顧慮:政府的規(guī)劃布局可能直接改變公共服務(wù)設(shè)施的使用量和價(jià)格,導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)其難以形成穩(wěn)定的長(zhǎng)期性現(xiàn)金流預(yù)期。
已發(fā)行產(chǎn)品的計(jì)劃書和對(duì)應(yīng)評(píng)級(jí)報(bào)告中都提及,現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的不確定性是主要風(fēng)險(xiǎn)之一。項(xiàng)目收費(fèi)權(quán)帶來(lái)的每年實(shí)際現(xiàn)金流可能與預(yù)測(cè)產(chǎn)生偏差,而承諾的差額補(bǔ)足支付也有不能啟動(dòng)或不能按時(shí)啟動(dòng)的可能性。
但諸多不確定項(xiàng)下實(shí)際票面利率也不高。“目前PPP項(xiàng)目總投資回報(bào)率大多在6%左右,低于資金方的回報(bào)預(yù)期。”海通證券資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)線負(fù)責(zé)人車大雷對(duì)上證報(bào)表示,“而且優(yōu)質(zhì)的PPP項(xiàng)目貸款本身就是各家銀行積極爭(zhēng)取的項(xiàng)目,審核更簡(jiǎn)便、成本相對(duì)較低,發(fā)起方也就沒(méi)有動(dòng)力去做資產(chǎn)證券化了。”
究其本質(zhì),是PPP項(xiàng)目的長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)模式和參與方的短期謀利心態(tài)之間出現(xiàn)了錯(cuò)配。“PPP項(xiàng)目旨在幫助公共部門和私人部門之間建立長(zhǎng)期合作伙伴關(guān)系,不是短期行為,不是賺一票就走。”李開孟表示。“但是當(dāng)前PPP項(xiàng)目的兩個(gè)主要參與方都是尋求短期利益。施工企業(yè)為了賺取施工利潤(rùn),不一定考慮長(zhǎng)期合作。而各種形式的基金等財(cái)務(wù)投資人參與其中,最多5年就要獲利退出,不可能堅(jiān)持20年。”
形成穩(wěn)定現(xiàn)金流預(yù)期是關(guān)鍵
其實(shí),上述難題并非無(wú)解。“既然目前無(wú)法調(diào)高收益率,那就必須降低風(fēng)險(xiǎn)。”張繼峰說(shuō)。解決風(fēng)險(xiǎn)與收益不匹配問(wèn)題的最直接的方法就是提供增信,形成穩(wěn)定可測(cè)的現(xiàn)金流預(yù)期,保障產(chǎn)品最終能夠本息清償。
差額補(bǔ)足是幫助形成穩(wěn)定現(xiàn)金流預(yù)期的一個(gè)重要方式。目前PPP項(xiàng)目現(xiàn)金來(lái)源主要有政府付費(fèi)、使用者付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)貼三種。“現(xiàn)在一些高速公路采用可行性缺口補(bǔ)貼,如果當(dāng)年收費(fèi)不足,政府可以進(jìn)行差額補(bǔ)足,這比純粹的使用者付費(fèi)預(yù)期更為穩(wěn)定。”另一名券商機(jī)構(gòu)從事ABS業(yè)務(wù)的人士對(duì)記者表示。
上述方法主要是保障還本付息,除此之外,提升產(chǎn)品流動(dòng)性也是降低收益率的一個(gè)有效方法。車大雷建議:“提高證券的流動(dòng)性,也可以降低發(fā)行成本,比如優(yōu)質(zhì)、高等級(jí)PPP項(xiàng)目ABS產(chǎn)品可以在相關(guān)交易場(chǎng)所進(jìn)行更加方便的質(zhì)押回購(gòu)。”
不過(guò),回歸問(wèn)題本源,業(yè)界認(rèn)為提速PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)條件是流程規(guī)范、完善法律。從政府角度來(lái)看,張繼峰認(rèn)為,在政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)貼模式中,需要“兩手都要硬”。一是要對(duì)政府的支付責(zé)任進(jìn)行法律約束,消除政府不兌現(xiàn)支付承諾的潛在風(fēng)險(xiǎn),打消社會(huì)資本的顧慮。二是由于政府支付責(zé)任必須“剛性”,因此必須扎緊支付責(zé)任的口袋,對(duì)必要的民生工程,可以由政府付費(fèi)或缺口補(bǔ)助。對(duì)于形象工程和面子工程,要堅(jiān)決制止,防止占用有限的政府財(cái)力資源。
其實(shí),政府的初衷是以PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化解決市場(chǎng)參與各方訴求。“政府推動(dòng)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的目的是幫助參與項(xiàng)目初期建設(shè)融資的社會(huì)資本尋求好的退出渠道,這樣才能提高社會(huì)資本進(jìn)入的意愿,化解前期財(cái)務(wù)成本,同時(shí)有利于提高PPP項(xiàng)目的規(guī)范化程度。”浦發(fā)銀行總行PPP中心的副主任鄭大衛(wèi)告訴上證報(bào)記者。“對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言,通過(guò)PPP項(xiàng)目債權(quán)的資產(chǎn)證券化,短期能盤活存量資金和信貸規(guī)模,緩解壓力,長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,能夠?qū)崿F(xiàn)信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn),多渠道籌集資金支持新增PPP項(xiàng)目。”鄭大衛(wèi)說(shuō)。
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